市场在震荡中走向修复性反弹

    自行情进入调整以来，过去一周是投资者最受心理打击的阶段，大势频创新低、第一权重股中石油破发、“大、小非”转让指导意见的利好不见涨等使投资者的信心接近史上最低。但在另一方面，史上所有底部转折的行情却又都是在打击中逆转的，也都是在信心低迷中悄然着底的。虽然目前我们迷失了方向，但过一段时间回头看，或许要抱怨“身在此山中”。在行情调整幅度已经超过60%之后，现在我们更需要的或许是毅力。

    市场估值中枢出现下移

    虽然投资者在行情跌近3000点的时候，从《上市公司解除限售存量股份转让指导意见》、《上市公司重大资产重组管理办法》的颁布中感觉到了来自于政策面的阵阵暖意。但由于前者的利好意义不大，后者还起不到系统性的效果，行情经过短暂的波动后仍是回归于原有的运行轨迹中。我们认为，目前行情颓势难改最根本的原因是市场估值中枢和估值标准出现“双降”。一降：因“通胀因素”开始多方面显现、出口经济滑落、投资收益折损等原因，使得上市公司盈利增长预期大幅降低。原先市场对上市公司2008、2009年盈利增长的一致性预期是30%、20%，目前已有多家专业机构修正到16%和9%；二降：随着“大、小非”解禁规模日趋庞大，全流通时代的逐渐来临，市场原先的分置性溢价开始消失，市场估值标准也已开始向国际标准靠拢，甚至因为有“大、小非”抛售压力的存在出现了估值折价的倾向。如果按照原先2008年有30%的增长预期，目前沪深300指数不到19倍的动态市盈率已经比较合理，但若按照16%左右新的增长预期，再结合向国际估值标准靠拢的倾向（目前H股动态市盈率为17.5倍），以及市场积重难返的悲观情绪，则目前行情仍存在10-15%幅度的估值压力。“双降”是基金等机构投资者“超低空减持”，以及此前行情“此跌绵绵无尽期”的原因所在。不过，在行情已经调整致3000点附近之后，即使按照以上“双降”的悲观预期标准，在目前行情水准上继续做空的风险已远大于做多。(阿琪)

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